Iliad

Analyse financière

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L'essentiel

Le groupe Iliad est le troisième opérateur téléphonique en France et occupe la 2ème place française en tant que fournisseur d’accès à l’Internet haut débit.

Le cours

Historique du chiffre d'affaires

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En millions 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Moyenne 10 ans TCAm 10 ans
Chiffre d'affaires (CA) 1565 1955 2038 2122 3153 3748 4168 4414 4722 4987 15,2 %
Croissance du CA 29,1 % 24,9 % 4,3 % 4,1 % 48,6 % 18,9 % 11,2 % 5,9 % 7,0 % 5,6 %
EBITDA 535 677 812 850 1057 1277 1337 1578 1709 1820 15,1 %
Marge d'exploitation 34,2 % 34,6 % 39,8 % 40,1 % 33,5 % 34,1 % 32,1 % 35,8 % 36,2 % 36,5 % 35,7 %
Résultat net part du groupe (RNPG) retraité courant 136 207 200 255 197 275 282 333 385 389 11,2 %
Marge nette 8,7 % 10,6 % 9,8 % 12,0 % 6,2 % 7,3 % 6,8 % 7,5 % 8,2 % 7,8 % 8,5 %
Cash Flow courant 373 670 601 875 1020 922 1026 1669 1554 1122 13,5 %
Croissance du Cash Flow 18,1 % 79,8 % -10,2 % 45,5 % 16,6 % -9,6 % 11,2 % 62,7 % -6,9 % -27,8 %
Capitaux propres part du groupe (CPPG) retraités 597 764 1078 1523 1716 2007 2308 2635 2998 3364 20,6 %
Rentabilité des CPPG retraités 22,8 % 27,2 % 18,6 % 16,7 % 11,5 % 13,7 % 12,2 % 12,6 % 12,9 % 11,6 % 16,0 %
Dette nette 882 665 691 969 1064 1023 1084 1191 1643 2449 35,1 %
Dette nette/EBITDA 1,65 0,98 0,85 1,14 1,01 0,80 0,81 0,75 0,96 1,35 1,03
Nombre d'actions 54 431 275 54 583 440 54 696 740 57 042 092 57 637 805 58 076 797 58 453 935 58 660 640 58 837 338 58 909 166
CPPG retraités/action 10,97 13,99 19,71 26,70 29,78 34,55 39,48 44,91 50,95 57,10 19,6 %
Croissance des CPPG retraités 15,0 % 27,6 % 40,8 % 35,5 % 11,5 % 16,0 % 14,3 % 13,8 % 13,4 % 12,1 %
RNPG retraité courant/action 2,60 3,93 3,80 4,65 3,60 4,87 4,92 5,74 6,58 6,67 10,1 %
Croissance du RNPG courant 2,1 % 51,5 % -3,3 % 22,2 % -22,6 % 35,4 % 1,0 % 16,6 % 14,8 % 1,4 %
Dividende/action 0,34 0,37 0,40 0,37 0,37 0,37 0,39 0,41 0,44 0,68 8,2 %
Taux de distribution 18,5 % 11,5 % 7,0 % 8,4 % 11,3 % 8,0 % 8,1 % 7,2 % 6,5 % 10,1 % 9,6 %
Croissance du dividende 9,7 % 8,8 % 8,1 % -7,5 % 0,0 % 0,0 % 5,4 % 5,1 % 7,3 % 54,5 %
Cours annuel moyen 63,65 72,71 75,48 85,17 111,16 163,99 190,44 208,07 192,82 210,81 6,7 %
Rendement 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,3 % 0,2 % 0,2 % 0,2 % 0,2 % 0,2 % 0,3 %
PER 25 18 20 18 31 34 39 36 29 32 28

La vision hiboo

Iliad est une société en croissance, détenue majoritairement par ses dirigeants et principalement par le fondateur de Free, Xavier Niel. Ce dernier détient 52,2% du capital du groupe, pour 66,8% des droits de vote.

Avec l’entrée de Free Mobile sur le marché français en 2012, le groupe a vu la croissance de son chiffre d’affaires exploser (+48,6%) et atteindre la barre symbolique des 3 Mds€.

Le chiffre d’affaires d’Iliad a progressé en moyenne de 15% par an entre 2008 et 2017.

La valeur ajoutée et l’EBITDA croissent au même rythme que le chiffre d’affaires avec un taux de croissance de 15,3 % et 15% respectivement. Cette concordance indique une bonne maîtrise des coûts des services vendus.

Le résultat net a connu quelques baisses, en particulier en 2012, due principalement à des raisons comptables liées aux investissements réalisés pour le déploiement de ses réseaux et à l’acquisition des licences mobiles et de 4G. Le taux de croissance annuel moyen du résultat net courant est de 11,2% pour ces 10 dernières années, un niveau inférieur à celui du chiffre d’affaires notamment en raison d’une forte hausse des frais financiers.

Le groupe bénéficie d’une situation financière assez solide. Bien que la dette nette ait fortement progressé depuis 10 ans, passant de 121 M€ en 2007 à 2.449 M€ en 2017, elle ne représente en 2017 que 1,3 fois l’EBITDA et 73% des fonds propres. Avec une dette nette en 2016 qui est arrivée à 1,6 Mds€, soit un peu plus de la moitié de ses capitaux propres. La solvabilité à court terme est également assez bien assurée avec une dette nette à court terme qui ne représente que 25% du cash flow d’exploitation.

La rentabilité des capitaux propres a fortement baissé au cours des 10 dernières années passante de 26% en 2007 à 11,5% en 2017. Il est intéressant de noter qu’elle était plus élevée dans les années où Iliad était spécialisée uniquement dans la téléphonie fixe.

A partir de 2010, les Capitaux Propres du groupe ont augmenté à la suite d’une augmentation de capital et avec l’accumulation en réserves de résultats positifs. L’année 2010 coïncide également avec la diminution du taux de distribution d’Iliad, nécessaire pour financer la forte politique d’investissement due à l’extension des réseaux propres du groupe.

Le groupe bénéficie d’un besoin en fond de roulement négatif entre 2007 et 2017, qui s’est significativement accru depuis 2010, notamment grâce à la hausse des dettes fournisseurs. Cela a contribué à la génération par le groupe d’un fort cash flow : il a atteint 1,122 M€ en 2017.

Chiffre d’affaires et Résultat net

Avant 2012, le groupe proposait grâce à sa marque Free, des services fixes, compétitifs et innovants, basés sur sa Freebox, ainsi que des offres à bas prix avec sa marque Alice, qui tend à migrer aujourd’hui vers la Freebox pour unifier le parc de box.

En intégrant ensuite le marché mobile, le groupe s’est positionné en tant que marque « low-cost » avec des offres à tarifs réduits soutenues par une structure à faibles coûts fixes (nombre réduit d’effectifs, absence de points de vente, accord d’itinérance avec Orange, etc.). Mis à part ses prix attractifs, Free Mobile, a su attirer de la clientèle grâce à des offres à la fois simples et qualitatives.

Le groupe Iliad a réussi à construire une image de marque autour de Free, notamment soutenue par son créateur Xavier Niel, qui contribue fortement à la notoriété du groupe.

Se trouvant face à l’obligation légale d’améliorer la couverture réseau des territoires français et de mettre fin à son contrat d’itinérance avec Orange, le groupe se focalise aujourd’hui d’avantage sur ses déploiements de réseaux et ses investissements.

Par ailleurs, le groupe se déploie en l’Italie où il a acquis des actifs suite à la fusion de deux opérateurs WIND et H3G, ce qui en a fait le 4ème opérateur mobile italien. Deux mois après son lancement dans la péninsule, à l’été 2018, Iliad compte déjà plus de 1,5 millions d’abonnés grâce à une politique tarifaire agressive.

Au cours de ces 10 dernières années, l’action d’Iliad a été un investissement assez bon investissement : le cours de l’action a progressé en moyenne annuelle d’un peu moins de 7% par an.

Le dividende est assez stable, mais très faible avec un taux de distribution moyen depuis 10 ans proche de seulement 10%.

La résilience du groupe est de 66%, ce qui est un niveau assez bon. Son risque est en revanche évalué à 29%, ce qui est relativement élevé, et s’explique par son manque de diversification géographique et sectorielle, par sa dépendance à la règlementation et par un niveau élevé de concurrence. Le beta du groupe est de 0,53 ce qui indique que les éléments intrinsèques à la valeur l’emportent sur l’évolution des marchés dans la valorisation de la société.

Sur le plan boursier, Iliad affiche un PER moyen sur 10 ans de 28, nettement plus élevé que celui de son concurrent principal (Orange). Ce niveau de valorisation a d’ailleurs fortement reculé dans le courant de l’année 2018.

Malgré une hausse constante du chiffre d’affaires ces 10 années, la rentabilité des capitaux propres du groupe a été divisée par deux suite aux nombreux investissements réalisés par la société. hiboo l’estime à 13% à long terme. Avec un taux de distribution qui restera probablement à un niveau bas en raison de sa stratégie d’expansion, Iliad est classée en valeur de Croissance.

Le groupe est bien géré sur un secteur où de nombreux développements sont encore possibles. La stratégie menée est simultanément ambitieuse et financièrement prudente. En revanche, la concurrence est sévère et s’intensifie : Iliad pourrait manquer des atouts en terme de taille et de bilan pour l’emporter dans la durée. L’investisseur peut tabler sur une progression des bénéfices à long terme, mais à court et moyen terme, l’exigence des investissements tant sur le marché français que sur le marché italien pourraient contrarier son évolution.

Le niveau de valorisation ayant fortement baissé au cours des derniers mois, l’investisseur à long terme peut envisager un placement dans cette valeur s’il pense que le marché français sera consolidé et le marché italien conquis. Il devra cependant particulièrement surveiller l’évolution des règlementations et de la concurrence qui pourraient être contraignantes. Quant aux évolutions technologiques potentielles, elles devraient plutôt être exploitées que subies par Iliad.

Price-earning ratio

L'entreprise

Partageant actuellement la 3ème place du marché français avec Bouygues Telecom en terme de chiffre d’affaires, Iliad s’est spécialisé dans les prestations fixes à ses débuts et a su se différencier avec ses offres. Ensuite, le groupe a intégré le secteur du mobile en 2012, ce qui lui a permis de se développer sur un deuxième secteur. Le groupe compte 9 712 salariés en 2017 et 20 millions d’abonnés.

Les activités d’Iliad se divisent en deux :

  1. Des prestations de télécommunications fixes avec des prestations d’accès à Internet (sous la marque Free et Alice), de téléphonie fixe (One.Tel et Iliad Telecom), de diffusion de contenus audiovisuels par l’ADSL, d’hébergement de sites (Online.net), d’enregistrement de noms de domaine, etc. En outre, le groupe propose des prestations de services d’annuaires et de courtage d’assurance (Assunet.com). Ces activités contribuent à hauteur de 56% du chiffre d’affaire de 2017.                      
  2. Des prestations de télécommunications mobiles avec des prestations de téléphonie mobile et vente de terminaux : elles constituent 44% du chiffre d’affaire de 2017.

Depuis sa création, le groupe exerce l’essentiel de son activité en France.

En 2016, le groupe a décidé de s’orienter à l’international en visant l’Italie. En effet, Iliad a profité d’une porte d’entrée pour ce pays en signant un accord avec VimpelCom et Hutchison Holdings dans le cadre de la fusion de leurs filiales WIND / H3G. Ainsi, il récupère, pour un montant estimé à 1,5 milliards d’euros, un portefeuille de fréquences 3G et 4G et plusieurs milliers d’antennes en zones denses et rurales, offrant un taux de couverture de 75% de la population, et signe un contrat d’itinérance avec Wind/Tre pour combler les 25% restant.

Iliad amorce ainsi une implantation plus rapide sur le marché Italien que sur le marché Français et devient en 2018 le 4ème opérateur mobile en Italie.

 

Chiffre d'affaire 2017 par secteur d'activité

Chiffre d'affaire 2017 par zone géographique

Principaux actionnaires (2017)

Xavier Niel

52,2%

Autres Dirigeants

3,09%

 

 

Principaux dirigeants

Président du conseil d’administration
Cyril Poidatz

Vice-président du conseil d’administration
Xavier Niel

Directeur général
Maxime Lombardini

Directeur Financier 
Nicolas Jaeger

Le secteur

  1. Le marché de la télécommunication en Europe est très fragmenté avec environ 300 opérateurs. Mais le nombre d’acteurs présents simultanément dans plusieurs pays européens est plus réduit avec tout de même environ, pour le seul marché des mobiles, 15 opérateurs contre seulement 3 en Chine et 4 aux Etats-Unis. Enfin il n’y a que quelques acteurs par pays (3 en général dans les grands pays). Iliad a comme concurrents européens Vodafone, Deutsche Telekom, Telefonica, Movistar, EE… Tandis qu’en France, le nombre est réduit à 3 opérateurs : Orange, SFR, et Bouygues Telecom. La France se distingue par ses tarifs : les plus bas des grands pays occidentaux, mais aussi par son avancé technologique en terme de télécommunications. On peut s’attendre au cours des prochaines années à une consolidation d’une part dans chacun des pays où le nombre d’opérateurs est supérieur à 3, ainsi qu’au niveau européen.
  2. La deuxième caractéristique est que le marché est fortement régulé : L’Union Européenne et les Etats promeuvent la pression concurrentielle entre les opérateurs afin d’améliorer le pouvoir d’achat des consommateurs : diminution des tarifs jugés excessifs pour les communications cross border (ex : utilisation de data à l’étranger), proposition par la commission européenne en 2016 d’un marché européen unifié numérique pour accélérer l’intégration européenne pour le marché des communications. La conséquence est que, en France par exemple, la part des télécoms dans les dépenses des Français a diminué d’environ 20% en 10 ans. Mais parallèlement, les autorités réglementaires imposent des obligations d’investissements dans les infrastructures réseau : Tel est le cas de l’Autorité de régulation des télécoms (ARCEP) et l’Autorité de la Concurrence qui imposent plusieurs contraintes aux opérateurs, en particulier vis-à-vis de la concurrence. S’ajoute enfin, la croissance externe qui est également très encadrée par les autorités de concurrence, étant donné le faible nombre d’acteurs au niveau national.
  3. La troisième caractéristique est que le marché des télécommunications offre aujourd’hui un produit globalement indifférencié. La concurrence porte donc exclusivement sur le prix et sur la qualité de l’accès au réseau internet pour des consommateurs qui utilisent de plus en plus leurs smartphone comme outil d’information et d’achat. On notera cependant que l’apparition d’une nouvelle technologie, le software-defined network (SDN) pourrait permettre d’une part une forte réduction des frais par des économies d’échelles et de personnel, et donc des prix de vente, et d’autre part le développement rapide de services réseaux à très forte valeur ajoutée (parce qu’à très haute fréquence) affranchies des spécificités des équipementiers et donc autoriser le développement rapide d’offres différenciantes.

Positionnement

A travers sa marque Free, Iliad partage la 3ème place du marché français avec Bouygues Telecom en terme de chiffre d’affaires avec 4,9 Mds d’€, et occupe la 2ème place française en tant que fournisseur d’accès à l’Internet haut débit. Free a su se différencier de ses concurrents par l’innovation et la simplicité de ses offres (lancement du premier forfait 4G illimité en France), et cela notamment lors de son entrée au sein du marché mobile. En 2017, le groupe disposait de 24% de part du marché fixe (Haut débit et très haut débit) et 19% du marché mobile en France.

L’essentiel de l’activité du groupe se situe en France : Free, se positionne comme une société basée sur le « low-price, » avec une bonne gestion. Son positionnement est basé essentiellement sur le prix grâce à sa bonne maitrise des couts fixes (un nombre de 57 boutiques en France, et un effectif de 9712 employés) et à la simplicité de ses offres. En effet, Free propose un nombre limité d’offres, tant pour le fixe que pour le mobile. Ces offres englobent tous les besoins du consommateur et sont ajustées dans le temps à l’évolution du marché.

Le groupe est en phase d’investissement intensif en France pour accroitre sa couverture de la population, notamment en étendant son réseau de fibre optique (FTTH) : En déployant sa propre boucle locale en fibre optique, le Groupe devient ainsi propriétaire de l’ensemble des infrastructures jusqu’à l’abonné, ce qui lui permet d’être progressivement indépendant des infrastructures d’Orange, de maitriser la qualité́ de service et la relation abonné, ainsi que d’offrir à ses abonnés un accès à une technologie répondant pleinement aux besoins croissants en bande passante. Au 30 juin 2018, le groupe a déployé près de 8 millions de prises.

L’exposition d’Iliad au seul marché français peut cependant être contraignante étant donné que le marché français est arrivé à maturité et que la concurrence y est sévère.

Free essaie donc d’étendre son activité sur de nouvelles géographies. Il s’oriente désormais vers l’Italie où il entreprend comme en France de conquérir le marché avec des offres low cost. Fort du savoir faire acquis dans la conquête du marché français, après plusieurs mois d’offenssive en 2018, il approche probablement déjà les 2 millions de clients.

Prospective

Conflits d'intérêts

Détention d’actions de l’émetteur par l’analyste, hiboo et/ou ses salariés au moment de la rédaction et de la publication de la présente analyse financière ou de la recommandation qui peut lui être associée Détention d’actions de l’émetteur par l’analyste, hiboo et/ou ses salariés quinze jours après la publication de la présente analyse financière ou de la recommandation qui peut lui être associée Participation de l’émetteur au capital de hiboo Autres intérêts financiers importants entre l’émetteur et hiboo Rémunération de hiboo par l’émetteur au titre de la présente analyse financière Rémunération de hiboo par l’émetteur au titre d’autres prestations que l’établissement de la présente analyse financière Communication de l’analyse financière à l’émetteur préalablement à sa diffusion
Non Non Non Non Non Non Non

Cette analyse a été rédigée de manière collégiale par l’équipe hiboo, à partir des informations légales mises à disposition du public par l’émetteur (documents de référence, présentations aux analystes..) et conformément aux réglementations de l’AMF et au code de déontologie de hiboo (à consulter ici).

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